割引キャッシュフロー（DCF）バリュエーション

割引キャッシュフロー（DCF）バリュエーション は何をしますか？

概要

DCFは、将来のフリーキャッシュフローを予測し、WACCで現在価値に割り引くことで企業の本質的価値を推定します。「この事業は、将来のキャッシュ生成能力に基づいてどの程度の価値があるのか？」という問いに答えます。

使用タイミング

トリガー条件：

• ユーザーが企業や事業部門の評価を必要としている
• ユーザーがM&Aターゲットや投資機会を評価している
• ユーザーが「適正価格は？」「バリュエーションモデルを作って」と依頼している

使用すべきでないケース：

• 収益のないアーリーステージのスタートアップ → 比較法またはベンチャー法を使用
• 簡易的な相対評価が必要な場合 → マルチプル（P/E、EV/EBITDA）を使用
• ポートフォリオレベルの意思決定 → BCGマトリックスを使用

フレームワーク

鉄則：ゴミを入れればゴミが出る

DCFの出力は、その前提条件と同じ程度にしか信頼できません。すべての前提条件（成長率、
マージン、WACC、ターミナル成長率）は、正当性とともに明示的に記載する必要があります。
前提条件の表がないDCFは無価値です。

鉄則：ターミナルバリューが優位を占める — 慎重に扱え

ターミナルバリューは通常、DCF総価値の60～80%を占めます。ターミナル成長率が長期GDP成長率
（約2～3%）を超える場合、その企業が最終的に経済全体よりも大きくなることを意味します。
ターミナル成長率はリスクフリーレートまたはGDP成長率に制限してください。

ステップ1：フリーキャッシュフローの予測（5～10年）

FCF = EBIT × (1 - 税率) + 減価償却費 - 設備投資 - 運転資本の増減

以下の要素から予測を構築：

• 収益成長の前提条件（トップダウンまたはボトムアップ）
• 営業利益率の推移
• 設備投資要件
• 運転資本の変動

ステップ2：WACCの計算

WACC = (E/V × Re) + (D/V × Rd × (1 - 税率))

ここで：

• Re = 株主資本コスト（CAPMを使用：Rf + β × 市場リスクプレミアム）
• Rd = 負債コスト（借入金利）
• E/V = 自己資本比率、D/V = 負債比率

ステップ3：ターミナルバリューの計算

ゴードン成長モデル（推奨）：

TV = FCF_final × (1 + g) / (WACC - g)

ここで g = ターミナル成長率（2～3%に制限）

イグジットマルチプル法（代替）：

TV = EBITDA_final × EV/EBITDA 倍率

ステップ4：現在価値への割引

企業価値 = Σ FCFt / (1 + WACC)^t + TV / (1 + WACC)^n
株主価値 = 企業価値 - 純有利子負債
1株あたり価値 = 株主価値 / 発行済株式数

ステップ5：感応度分析

主要な前提条件をテスト：WACC（±1%）、ターミナル成長率（±0.5%）、収益成長率（±2%）。感応度テーブルとして提示します。

出力形式

# DCFバリュエーション：{企業名}

## 主要な前提条件
| 前提条件 | 値 | 正当性 |
|----------|-----|--------|
| 収益成長率（1～5年目） | X% | {根拠} |
| 営業利益率（ターミナル） | X% | {根拠} |
| WACC | X% | {計算方法} |
| ターミナル成長率 | X% | {根拠} |

## 予測フリーキャッシュフロー
| 年度 | 収益 | EBIT | FCF |
|------|------|------|-----|
| Y1 | ... | ... | ... |

## 評価サマリー
- FCFの現在価値：Xドル
- ターミナルバリューの現在価値：Xドル（合計のX%）
- 企業価値：Xドル
- 控除：純有利子負債：Xドル
- 株主価値：Xドル
- 1株あたり：Xドル

## 感応度テーブル
| WACC \ ターミナルg | 1.5% | 2.0% | 2.5% |
|-------------------|------|------|------|
| 8% | Xドル | Xドル | Xドル |
| 9% | Xドル | Xドル | Xドル |
| 10% | Xドル | Xドル | Xドル |

例

正しい適用

シナリオ： 台湾のSaaS企業（ARR 5億NTドル、成長率25%）に対するDCF

• 5年間のFCFを予測し、成長率は逓減（25% → 15%）
• WACC 10.5%（正当性：Rf 1.5%、β 1.2、ERP 6%、負債コスト4%）
• ターミナル成長率2.5%（台湾のGDP成長率の代理）
• TV = 企業価値の72% — 正常範囲内 ✓
• WACC±1%の範囲で感応度テーブルを表示 ✓

誤った適用

• ターミナル成長率8% → 企業が永久に経済全体よりも成長することを意味する。鉄則に違反。
• 前提条件の表なし — 「企業価値 = 25億NTドル」のみ → 検証不可能。鉄則に違反。

注意点

• ターミナルバリューの感応度：ターミナル成長率やWACCのわずかな変化で評価が20～30%変動する。常に点推定ではなく範囲で提示すること。
• WACCにおける循環参照：WACCは株主価値（時価総額）を必要とするが、DCFは株主価値を計算する。反復計算を行うか、目標資本構成を使用する。
• FCF vs 純利益：DCFはフリーキャッシュフローを使用し、利益は使用しない。設備投資や運転資本のニーズが高い企業は、利益がプラスでもFCFがマイナスになることがある。
• カントリーリスクプレミアム：台湾や新興市場の企業の場合、WACCにカントリーリスクプレミアム（通常1～3%）を追加する。
• 初期のマイナスFCF：成長企業は初期にFCFがマイナスになることがある。これは問題ない。価値は後年とターミナルバリューから生まれる。

スクリプト

スクリプト	説明	使用方法
scripts/dcf.py	ターミナルバリューを含むDCF企業価値を計算	python scripts/dcf.py --help

組み込みの健全性テストを実行するには、python scripts/dcf.py --verify を実行します。

参考資料

• WACC計算の詳細については、references/wacc-calculation.md を参照
• 比較可能な企業のマルチプルアプローチについては、references/comparables.md を参照